IM电竞环卫系列之玉禾田2022年年报&2023年一季报点评：聚焦主业提升经营效益 高质投资延长价值链条
事件：玉禾田发布2022 年年报及2023 年一季报。2022 年公司实现营业收入53.94亿元，同比+11.58%，实现归母净利润4.94 亿元，同比+4.61%；公司拟每10 股转2股派5.7 元（含税），现金分红总额1.89 亿元（含税），股利支付率38.3%。2023 年一季度公司实现营业收入14.17 亿元，同比+11.21%IM电竞，实现归母净利润1.40 亿元IM电竞，同比+8.54%。
市政环卫：深耕主业规模效益凸显，订单充足业绩释放可期公司市政环卫板块2022 年实现营业收入43.24 亿元，同比+15.02%，毛利率25.67%，较2021 年小幅下行0.5 个百分点，是公司营收的主要来源和业绩增长的主要驱动力。
公司成功践行“产业与资本并举、规模与效益并重”发展理念，品牌效应与规模效益逐渐凸显，2022年公司环卫业务收入增幅跑赢同期长江环卫指数平均增长13pct，毛利率跑赢1.82pct，显著优于行业平均水平。
订单方面，公司2022 年新签市政环卫合同36.89 亿元，与上年同期基本持平；至2022 期末，公司市政环卫在手合同总额379.05 亿元IM电竞，待执行合同金额262.38 亿元，为后续业绩释放提供充足空间。
物业清洁：收入规模相对稳健，新签订单减量利好长期综合毛利率公司物业清洁板块2022 年实现营业收入10.66 亿元，同比-0.41%，毛利率9.12%，较2021 年下行1.15pct。2022 年公司新签物业清洁合同10.58 亿元，较2021 年减少2.86 亿元；在手订单合计15.05 亿元，待执行合同总额7.50 亿元。
我们认为，公司物业清洁板块毛利率相对环卫主业偏低，且近90%的成本为人员工资，成本压降难度较大，新签订单的减少有望提升公司的未来综合利润率水平。而针对存量业务，公司物业清洁订单客户主要为轨交、机场、科技与金融企业等，相关服务场景较为复杂，客户对服务商的过往业绩、服务品质要求较高，凭借过往的良好口碑，公司物业清洁板块有望维持当前收入规模。
产业投资：并购细分行业延长产业链，“@数智城市大管家”持续升级公司围绕“产业上下游全链延展”思路，以平台为整合方向，逐步形成产业链条发展。2022 年公司完成对国家级高新技术企业永恒光集团的收并购，该公司在智慧照明、绿色照明、光影夜景建设等细分行业中具备一定竞争优势。本次收购成功补强公司城市照明管养维护业务板块IM电竞，延长公司业务价值链。
此外，为解决城、乡县政府管理难、服务难的问题，公司充分发挥环卫业务对人的管理和资源调配的优势，研发打造城市综合服务“一网通管”新模式。我们认为，未来公司的城市综合服务管理平台有望持续上线，在助力数智化城市管家落地的同时贡献新的业绩增长点，提高公司综合城市服务能力。
现金回款：2022 年应收回款承压，后续改善可期2022 年公司销售商品IM电竞、提供劳务收到现金50.3 亿元，同比+8.9%，对营业收入的覆盖率较2021 年下降2.3pct 至93.3%；应收账款22.71 亿元，较2021 期末增长51%。
应收大幅增长之下，公司信用减值损失占净利润的比重较2021年提升5.2pct 至8.9%，拖累净利润增长。
我们认为公司应收回款相对可期：1、分结构来看，公司87%的应收账款账龄在1 年以内，期限结构相对合理；2、公司环卫客户多为地方政府等，信用相对较好，且“创文创卫”之下政府环卫支出或存在一定刚性。
风险提示：新增订单量不及预期的风险；应收账款回款不佳，需计提坏账的风险；新并购业务销售情况不及预期的风险；行业税费优惠政策调整的风险；行业竞争加剧，增量项目利润率下行的风险；项目合同期满后不能延续的风险